Pour les lecteurs pressés, les points clés :
> Pour la première fois depuis longtemps, nous pensons que les obligations d’Etat pourraient avoir de l’intérêt cette année.
> Les obligations d’entreprises, surtout européennes, restent l’une de nos convictions phares.
> Les actions américaines sont un must, mais prudence et modération dans un environnement euphorique. En Europe, il n’en faudrait pas beaucoup pour un rebond.
> L’immobilier amorce une lente reprise, de même que le Private Equity. Le fonds euro devrait voir ses rendements baisser en 2025.
Après la partie Macro la semaine dernière, nous poursuivons sur les Perspectives 2025 avec l’analyse des marchés et notre approche des investissements pour l’année à venir.
Dur, dur, la duration. Le thème de début d’année est sans conteste la direction des taux d’intérêt américains. Le marché sera attentif cette année à la direction de l’inflation, l’impact attendu des mesures Trump et en déduira une prime de risque sur les taux longs et les obligations américaines. La bonne nouvelle est que cette prime s’est déjà reconstituée depuis 12 mois et nous pensons que pour la première année depuis un moment, il pourra être attractif de détenir un peu de duration dans les portefeuilles, surtout si le marché revient trop restrictif sur la Fed. Cela permettra notamment de protéger du risque actions, qui pourrait se manifester davantage qu’en 2023-24. Notre avis : lorsque le taux 10 ans américain touche 4,75%, c’est une opportunité.
Fonds euro en berne. Le sujet est moins brûlant en Europe où la remontée des taux américains se reflète mais la dynamique locale est clairement plutôt à la baisse. La BCE réduit ses taux et la croissance nominale est faible. La vraie inconnue est celle d’une crise souveraine qui engendrerait des tensions sur les obligations d’Etat, au premier rang desquelles l’OAT français. Notre avis : ce scénario reste improbable en 2025, à la fois du fait de notre scénario politique en France (voir l’édition précédente du Télescope) et de la capacité de la BCE à intervenir en cas de besoin. La conséquence est que le rendement des fonds euro devrait baisser en 2025, mouvement déjà annoncé par la baisse des rendements du Livret A.
Garder le crédit. L’année 2024 a été exceptionnelle pour le crédit. Le revers de la pièce est qu’aujourd’hui les spreads sont très bas, surtout aux Etats-Unis. Pour autant, nous restons positifs sur le crédit européen où la conjoncture est juste assez dégradée pour éviter une vague de défauts tout en bénéficiant des baisses de taux. Nous sommes fortement investis sur le High Yield, les CLO (titrisation de crédit bancaire) et l’asset financing. Notre avis : Si les performances ne pourront probablement pas être aussi juteuses que ces deux dernières années, nous restons convaincus que le risque en vaut la chandelle. Le segment le plus attractif reste néanmoins les marchés émergents, où la convergence des spreads est engagée mais encore inachevée.
Objectif parité. La direction de l’euro/dollar a surpris tout le monde en 2024, atteignant aujourd’hui des niveaux très bas, autour de 1,02. La raison principale est l’écart de taux entre Etats-Unis et Europe, qui devrait se creuser en 2025. Mais ce paramètre est désormais bien anticipé, ce qui limite le potentiel de hausse du dollar, excepté en cas de crise plus prononcée en Europe. Pour autant, dans ce genre de configuration, le marché voudra probablement tester la parité, et nous pensons que nous descendrons momentanément sous les 1$ en 2025. Notre avis : le dollar est cher mais il est pertinent de diversifier son capital vers le billet vert, notamment pour bénéficier de rendements de portage plus élevés.
Stop ou encore ? Personne n’anticipait que le marché américain pourrait gagner encore 20% en 2024 après la performance de 2023 et pourtant... Les valeurs stars de la tech ont porté les indices et la concentration a atteint des niveaux inégalés. Ni nos indicateurs quantitatifs ni notre analyse qualitative ne permettent de déceler pourquoi cette dynamique s’interromprait en 2025 et ce qui ferait trébucher ces 7 Magnifiques. En revanche, le positionnement est tellement tendu qu’une chute, quelle qu’en soit la raison, serait probablement brutale. De même, le marché est priced to perfection, c’est-à-dire que les anticipations sont très optimistes, avec 12% de croissance des bénéfices attendue en 2025 et les 11 secteurs de la cote en positif. Notre avis : les actions américaines, c’est plus que jamais le marché maître et on ne peut pas ne pas y être. Mais prudence et modération, surtout dans la pondération des positions.
Le parent pauvre. Les marchés actions européens ont connu une année correcte à l’exception du CAC en 2024. Notre conviction sur les petites capitalisations a été complétement perdante. Nous avons détaillé plusieurs catalyseurs favorables pour l’Europe sur le plan macro et le marché actions est totalement dépeuplé par les investisseurs internationaux. Notre avis : il n’en faudrait pas beaucoup pour un rebond, mais les risques restent toujours importants. Nous priorisons toujours le secteur bancaire, très en forme et en proie à une vague de fusions-acquisitions, le luxe qui a tant souffert depuis 2 ans et maintenons quelques billes sur les petites capi dont la décote nous semble difficile à justifier et pourraient bénéficier du soutien des fonds de Private Equity qui sortiraient certaines valeurs de la cote.
Ailleurs. Dans le reste du monde, les marchés qui retiennent notre attention en 2025 sont l’Inde, l’un des marchés le plus prometteurs selon nous, qui a subi une correction depuis septembre, le Japon en pleine restructuration et l’Amérique Latine qui a fortement souffert depuis 6 mois. La Chine reste un marché trop compliqué et politique à notre goût et préférons le luxe européen pour en tirer parti. Le risque pour ces marchés est bien sûr la politique commerciale de l’administration Trump, la force du dollar et la direction des prix de matières premières.
A boire et à manger. Sur les classes alternatives, l’immobilier donne des signes contradictoires, ce qui est mieux que depuis deux ans. La baisse des taux est une excellente nouvelle et le message des banques est qu’elles rouvrent les vannes du crédit. Pour autant, la purge des années d’excès ne semble pas totalement terminée, et la reprise semble se dessiner lente et inégale. En Private Equity, nous restons attentifs aux opportunités dans le secondaire qui semblent nombreuses mais l’horizon s’éclaircit aussi sur le primaire. Enfin, nous restons investis sur les Cat Bonds (« obligations catastrophes ») qui, en dépit des récents événements en Californie, offrent des rendements attractifs et décorrélés des marchés financiers.
Portez-vous bien !
L’équipe Equinoxe